圖：隨著內(nèi)地推動中長期資金進入股市，相信可為A股市場帶來萬億級別的增量資金。

　　推動中長期資金進入股市，既有利于維護資本市場穩(wěn)定，又有利于機構(gòu)投資者兼顧短期和長期收益。今次六部門聯(lián)手推出的長線資金入市方案，有望為A股市場帶來萬億級別增量資金。

　　1月22日，中國證監(jiān)會等六部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于推動中長期資金入市工作的實施方案》（以下簡稱《方案》），貫徹落實中央經(jīng)濟工作會議、中央金融工作會議“穩(wěn)住股市、打通中長期資金入市卡點堵點”、“推動專業(yè)機構(gòu)投資者建立三年以上長周期考核機制，提高權(quán)益投資比重”的重要決策部署，并在1月23日召開發(fā)布會介紹相關(guān)情況。

　　《方案》涉及的中長期資金，主要指商業(yè)保險資金、全國社保基金、基本養(yǎng)老保險基金、企（職）業(yè)年金等資金來源較為穩(wěn)定且資金體量較大的機構(gòu)投資者。

　　為市場每年注入萬億新資金

　　筆者預計各類機構(gòu)資金入市體量分別為：保險方面，預計相應政策將直接帶動以國有商業(yè)保險為代表的增量資金入市。根據(jù)測算，每年入市規(guī)模約為6000至8000億元（人民幣，下同）左右。公募基金方面，根據(jù)發(fā)布會內(nèi)容，未來三年持有A股流通市值每年至少增長10%，即每年增長約6000億元。社?；?、基本養(yǎng)老基金及企（職）業(yè)年金方面，資金來源穩(wěn)定，投資規(guī)模持續(xù)增長，有望持續(xù)增配權(quán)益資產(chǎn)。銀行理財方面，估計目前入市規(guī)模約為2900億元，僅占投資資產(chǎn)的0.9%，未來仍有提升空間。

　　《方案》聚焦優(yōu)化考核機制，提高權(quán)益占比、優(yōu)化市場生態(tài)和加快工具應用四個方面。

　　優(yōu)化考核機制，體現(xiàn)在推動實行長周期業(yè)績考核機制。具體包括：國有保險公司全面實行三年以上的長周期考核，細化明確全國社會保障基金五年以上、基本養(yǎng)老保險基金投資運營三年以上長周期業(yè)績考核機制，加快出臺企（職）業(yè)年金基金三年以上長周期業(yè)績考核指導意見。長周期業(yè)績考核機制可以提高中長期資金對于短期投資收益率波動的接受程度，有利于促進中長期資金增配權(quán)益等高波動資產(chǎn)。

　　提高權(quán)益占比，體現(xiàn)在提高中長期資金權(quán)益投資比例。具體包括：引導大型國有保險公司增加A股（含權(quán)益類基金）投資規(guī)模和實際比例，提升全國社會保障基金股票類資產(chǎn)投資比例，引導督促公募基金管理人穩(wěn)步提高權(quán)益類基金的規(guī)模和占比。中長期資金的投資資金來源穩(wěn)定，規(guī)模增長穩(wěn)健，提升其權(quán)益投資占比有望為權(quán)益市場帶來確定性較強的增量資金。

　　優(yōu)化市場生態(tài)，體現(xiàn)在注重上市公司股東回報和推進創(chuàng)新工具運用。具體包括：引導上市公司加大股份回購和落實一年多次分紅，允許公募基金、商業(yè)保險基金等機構(gòu)投資者參與上市公司定增，在參與新股申購、上市公司定增、舉牌認定標準方面給予銀行理財、保險資管與公募基金同等政策待遇。

　　加快工具應用，體現(xiàn)在擴大股票回購增持再貸款及互換便利操作規(guī)模等。

　　提升險企投資收益

　　商業(yè)保險資金方面，本次會議提出，力爭大型國有保險公司從2025年起每年新增保費的30%用于投資A股。目前，我們主要基于中國人保、中國人壽、中國太保、中國太平、新華保險2024年保費收入進行測算，截至2024年末，上述五家商業(yè)保險公司保費收入規(guī)模為2.2萬億元，預計后續(xù)每年潛在入市規(guī)模約為6000至8000億元左右。

　　本次會議還提出2025年第二批保險資金長期股票投資試點將在2025年上半年落地，資金規(guī)模將不低于1000億元。保險公司長期股票投資試點是指保險機構(gòu)通過設立私募證券投資基金等方式，開展長期股票投資的試點項目。

　　上述試點旨在引導保險資金加大對資本市場的長期投資力度，提升保險資金的投資收益，同時促進資本市場的穩(wěn)定發(fā)展。以中國人壽及新華保險合資成立的鴻鵠基金為例，截至2024年9月30日，鴻鵠基金實收股本達320.1億元。預計隨著相應試點的落地，將為市場帶來中長期穩(wěn)定增量資金。

　　此前，中國保險公司投資考核主要以中年度考核的方式為主，指標均以中短期為主，從而降低了險資對于短期波動的容忍度，并抑制了險資投資權(quán)益類資產(chǎn)的積極性。同時，政策也導致險企過度追求短期收益，與負債端需求背道而馳，不利于險資優(yōu)化資產(chǎn)負債管理。優(yōu)化險企長期考核力度有利于增強險資長期權(quán)益投資積極性，優(yōu)化資產(chǎn)負債匹配程度。筆者預計《方案》有望進一步鼓勵險資配置權(quán)益類資產(chǎn)。目前上市險企權(quán)益配置比例約為11%左右，有較大上升空間。

　　利率下行過程中，個人投資者通過購買保險產(chǎn)品，將利率下行風險轉(zhuǎn)移至保險公司，保費增速往往與長端利率呈負相關(guān)關(guān)系。近年來，壽險保費增速與10年期國債收益率呈顯著的負相關(guān)關(guān)系。在利率下行時期，保險產(chǎn)品具有的確定性收益仍有充足吸引力，從而吸引居民增加購買，帶動保費規(guī)模擴張。

　　自2021年開始，長端利率持續(xù)下行，人身險保費再度開啟增長，增量主要來自壽險，其保費占人身險比重由2021年的70.9%升至2024年前11月的75.1%。保費增長帶動保險資金運用余額增長，截至2024年9月末，保險資金運用余額達32.15萬億元，其中股票和證券投資基金占比12.8%，保險資金投資股票或權(quán)益類基金的金額已經(jīng)超過4.4萬億元。

　　社保基金方面，資金來源穩(wěn)定、投資收益累計使得基金投資規(guī)模持續(xù)擴大。全國社保基金用于國家人口老齡化高峰時期的養(yǎng)老保險等社會保障支出的補充、調(diào)劑。全國社?；疬€受托管理基本養(yǎng)老保險基金，但對其進行單獨管理、集中運營、獨立核算。

　　全國社?；鹳Y金來源由中央財政預算撥款、國有資本劃轉(zhuǎn)、基金投資收益和彩票公益金等資金構(gòu)成。截至2023年，社保累計接受撥入資金1.144萬億元。彩票公益金和財政預算收入是最大撥入項目。投資收益不斷累計，已經(jīng)占據(jù)基金權(quán)益的大部分，截至2023年末，社保累計投資收益占基金權(quán)益比重已達60%以上。伴隨規(guī)模增長，社保也會持續(xù)增配權(quán)益資產(chǎn)。

　　企業(yè)年金方面，企業(yè)年金計劃持續(xù)成立和年金基金持續(xù)積累，使得企業(yè)年金基金規(guī)模持續(xù)擴大。截至2024年6月末，企業(yè)年金基金投資資產(chǎn)淨值3.36萬億元，其中含權(quán)類計劃資產(chǎn)占比接近90%。較高的權(quán)益資產(chǎn)配置，使得企業(yè)年金投資收益率受權(quán)益市場影響較大。

　　基本養(yǎng)老基金方面，自2016年起逐步委托給全國社保基金管理，委托資產(chǎn)逐年增長，投資收益率也受到股市影響。截至2023年末，基本養(yǎng)老基金權(quán)益總額1.85萬億元。自2016年12月受托運營以來，年均投資收益率5%。

　　未來仍有加碼空間

　　銀行理財方面，股票投資占比仍然很低，未來有提升空間。截至2024年末，理財產(chǎn)品投資資產(chǎn)合計32.13萬億元，筆者估計銀行理財投資的二級市場股票規(guī)模約為2900億元，僅占理財投資資產(chǎn)的0.9%，未來有很大提升空間。估算方式如下：

　　1）權(quán)益類資產(chǎn)絕大部分是優(yōu)先股，尤其是銀行優(yōu)先股。不過考慮到目前銀行優(yōu)先股總規(guī)模也僅約7600億元，因此銀行理財所投資的權(quán)益類資產(chǎn)中，優(yōu)先股占比不太可能有85%。不過這一數(shù)據(jù)起碼說明優(yōu)先股是銀行權(quán)益類資產(chǎn)最大的投向類別，假設其占權(quán)益類資產(chǎn)的一半。而股權(quán)類和二級市場股票投資按6：9的比例假設，據(jù)此估計，銀行理財產(chǎn)品0.83萬億元的權(quán)益類資產(chǎn)中，投向二級市場股票的規(guī)模大概2490億元。

　　2）公募基金幾乎都是債基和貨基，銀行理財前十大持倉中，股票型基金占比僅有2%，混合型基金占比僅有4%（假設其中一半資產(chǎn)投向股票）。據(jù)此估計，0.93萬億元的公募基金投資中，投向股市的規(guī)模大約為370億元。

　?。ㄗ髡邽閲抛C券經(jīng)濟研究所所長助理）