圖：籌建香港OTC市場，可望為香港資本市場帶來新的活力。

　　香港作為金融中心，以及內(nèi)地對外融合前站，在當前國際經(jīng)濟復(fù)雜交織情況下，需要積極應(yīng)變以拓展服務(wù)，香港中小上市公司協(xié)會提出關(guān)于香港多層次資本市場建設(shè)與構(gòu)建OTC（場外交易）市場的若干調(diào)查和建議，供市場和監(jiān)管人士思考和采鑒。

　　本文將從香港創(chuàng)業(yè)板改革、中小上市公司困境、港股退市股票等方面闡述香港資本市場建設(shè)與建立OTC市場的必要性。

　　港創(chuàng)業(yè)板亟需改革

　　香港創(chuàng)業(yè)板（GEM）亟需改革，以恢復(fù)其活力和流動性。GEM自1999年推出以來，旨在為中小企業(yè)提供籌集資金的平臺，尤其是那些尚未達到主板上市標準的企業(yè)。但隨著時間的推移，創(chuàng)業(yè)板面臨了一系列挑戰(zhàn)和問題，迫切需要改革以恢復(fù)其活力和吸引力。

　　創(chuàng)業(yè)板指數(shù)從2003年的1000點跌至2024年的18.05點，跌幅達98%，顯示出市場對創(chuàng)業(yè)板的投資價值和配置功能嚴重不足。創(chuàng)業(yè)板的上市公司數(shù)量和總市值雖然有所增長，但與主板相比，其規(guī)模和影響力仍然較小。創(chuàng)業(yè)板的日均成交額僅為9800萬元，每只股票的日均交易金額僅為30萬元，流動性非常差。

　　創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)管要求與主板相似，但持續(xù)責任較重，這對于中小企業(yè)來說是一個較大的負擔。創(chuàng)業(yè)板的上市公司需要滿足與主板類似的持續(xù)責任，包括信息披露、財務(wù)報告和合規(guī)要求，這對于資金和資源有限的中小企業(yè)來說是一個挑戰(zhàn)。

　　創(chuàng)業(yè)板的退市機制需要改革。創(chuàng)業(yè)板的退市標準和流程需要進一步明確和簡化，以提高市場的效率和透明度。當前的退市機制可能導致一些不再符合上市標準的公司長期滯留在市場中，影響市場的質(zhì)量和效率。如建立OTC市場后，艱難維持上市地位的公司可選擇退市轉(zhuǎn)板至監(jiān)管披露合規(guī)運營成本更低的OTC市場。

　　中小上市企面臨困境

　　中小上市公司正面臨一系列挑戰(zhàn)和困境。這些公司在港股市場中占有較大比例，但市值普遍較小，營收和淨利潤相對較低。具體來看，港股市場中市值小于5億元的公司占比接近50%，其中市值小于1億元的公司占比達到18.4%。這些公司的年度營收和淨利潤普遍不高，導致它們在維持上市地位和合規(guī)運營上承受著較大的財務(wù)壓力。

　　香港主板公司年上市維護費在223萬至365萬港元之間，而A股年上市維護費在100萬元人民幣以內(nèi)，這進一步凸顯了港股的運營成本問題。

　　從交易額來看，港股市場中年度交易額不足1億元的公司有1489家，占比56.5%，平均每天成交額僅為41萬元。這表明，許多中小上市公司的流動性較差，市場活躍度不足。

　　中小上市公司面臨著合規(guī)成本高、市場流動性低、融資渠道有限等多重困境，亦缺乏足夠的資源來應(yīng)對嚴格的信息披露要求和合規(guī)成本，同時也難以吸引投資者的關(guān)注和資本投入。因此，迫切需要一個更加靈活、低成本的資本市場環(huán)境，以降低中小上市公司的運營成本，提高市場流動性，并拓寬融資渠道。構(gòu)建香港OTC市場，為上述企業(yè)提供一個更加適宜的發(fā)展平臺，顯得尤為重要和迫切。

　　被動退市比例較高

　　港股在2019至2024年共有345上市公司退市，被取消上市地位的占比59%，私有化占比27%，比例約2：1。這一數(shù)據(jù)揭示出港股市場被動退市的比例較高，這可能與市場監(jiān)管、公司運營狀況以及宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素有關(guān)。

　　就退市比例說，美股大于港股，港股大于A股。據(jù)統(tǒng)計，2020至2024年，美股、港股、A股三大交易所的退市數(shù)量分別是上市數(shù)量的108%、62%、8%。這一數(shù)據(jù)顯示，美股的退市公司數(shù)量大于上市公司數(shù)量，且2011年起常年退市數(shù)量大于300家。

　　退市政策對于資本市場的健康運作至關(guān)重要，優(yōu)勝劣汰是實現(xiàn)組織生態(tài)生命力和活力的重要方式，退市確保了市場的質(zhì)量和效率，從建設(shè)健康優(yōu)良資本市場角度看。

　　港股強制退市的觸發(fā)條件相對廣泛、彈性，包括公眾持股量不足、業(yè)務(wù)運作不足、長期停牌、財報問題等。美股具有健全的轉(zhuǎn)板機制，退市渠道豐富暢通，上市企業(yè)自交易所退市后，可選擇降板或轉(zhuǎn)入場外交易柜臺市場。若香港建立OTC市場，退市上市公司的投資者的股份和權(quán)益可以得到更好保護，也同樣體現(xiàn)了OTC市場是完備資本市場體系的組成部分。

　　資本市場層次通常指的是資本市場根據(jù)不同功能、規(guī)模、監(jiān)管要求和投資者需求劃分的不同層級。這些層次為不同類型的企業(yè)提供融資渠道，同時為投資者提供不同的投資選擇。

　　吁籌建香港OTC市場

　　多層次資本市場一般包括主板市場、中小板或創(chuàng)業(yè)板市場、場外交易市場、區(qū)域股權(quán)市場、私募股權(quán)交易市場等，美國、日本、韓國等國家的資本市場均有明確的分層，滿足不同企業(yè)的需求?；谌缦聢鼍啊撛诠?，筆者提議籌建香港OTC市場。

　　1）如上分析港股上市后年維護費逾200萬元，對于小型公司來講成本較高，如轉(zhuǎn)到OTC市場降低披露和監(jiān)管要求，降低上市公司維護成本。

　　2）香港主板與創(chuàng)業(yè)板股票退市后可轉(zhuǎn)板至OTC市場，以便更好地投資者保護和監(jiān)管，類似如A股公司退市后有可能進到新三板，美股公司退市后可選擇降板或轉(zhuǎn)入OTC市場。

　　3）允許暫時不滿足香港主板或創(chuàng)業(yè)板上市和運營監(jiān)管要求的中小上市公司，先在香港OTC市場掛牌、信息展示、融資和交易等。

　　4）目前對證券市場，只有進入港股通的A股才能通過港股通交易，市值往往在50億元人民幣以上，為呼應(yīng)境內(nèi)資本市場開放的戰(zhàn)略，可通過OTC港股通（或名稱為小市值通）準許中小型A股上市公司通過管道在港股OTC市場掛牌和交易。另外的方式是境內(nèi)公司發(fā)行HDR（類似ADR）股票存讬憑證在香港OTC市場掛牌交易。

　　5）對于境內(nèi)非證券類，如基金、ETF等也可以申請在香港OTC掛牌上市。

　　美國OTC市場作為全球最大OTC市場，為香港提供了寶貴的經(jīng)驗和模式。美國OTC市場分為三個層級：OTCQX、OTCQB和OTC Pink，每個層級都有不同的掛牌要求和監(jiān)管標準。香港OTC市場可以借鑒這種分層管理模式，以適應(yīng)不同規(guī)模和成熟度的企業(yè)需求。

　　中小公司可以在OTC市場掛牌、部分財務(wù)披露、開展行情報價與交易，吸引全球交易者關(guān)注，也可以發(fā)行融資進而滿足發(fā)展需要。隨著公司規(guī)模成長，OTC中掛牌公司可強化財務(wù)披露層級，逐步提高接近至主板或創(chuàng)業(yè)板的上市要求，進而轉(zhuǎn)板至香港主板和創(chuàng)業(yè)板上市。

　　香港OTC市場的構(gòu)建需要一個清晰的監(jiān)管框架。這包括制定透明的信息披露要求、確保市場公平性和投資者保護措施。OTC市場的技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)也至關(guān)重要，包括建立一個高效、安全的交易和清算系統(tǒng)，以及一個可靠的報價和匹配系統(tǒng)。

　　香港OTC市場的成功構(gòu)建還需要政策支持和市場推廣。特區(qū)政府可以通過提供優(yōu)惠措施鼓勵企業(yè)參與OTC市場，同時加強市場教育和宣傳，提高投資者對OTC市場的認識和興趣。

　　香港OTC市場的構(gòu)建是一個系統(tǒng)工程，涉及監(jiān)管、技術(shù)、政策和市場推廣等多個方面。通過借鑒國際經(jīng)驗，結(jié)合香港實際情況，香港OTC市場有望成為促進金融創(chuàng)新和市場多元化的重要平臺。

　　構(gòu)建香港OTC市場具有現(xiàn)實意義，如可以使現(xiàn)有主板與創(chuàng)業(yè)板更聚焦于高層次公司，包括提高上市公司質(zhì)量與嚴格規(guī)管、進而提升市場流動性等，又可以將部分市場中存量運營監(jiān)管壓力較大的中小上市公司分流至OTC市場，強化了監(jiān)管與公司分層、降低了中小公司運營成本與增強了投資者保護。

　　目前美國OTC市場有1萬多家中小公司掛牌上市，香港OTC市場也可考慮掛牌A股、美股等全球知名公司ADR，方便香港和內(nèi)地互聯(lián)互通投資者參與。綜合來看，通過籌建香港OTC市場，香港資本市場由偏單層次轉(zhuǎn)為多層次，同時消解存量問題和帶來增量，期望為香港資本市場帶來新的活力和增長。

　　（席春迎為香港中小上市公司協(xié)會主席，萬勇為云科技董事長、捷利交易寶執(zhí)行董事）