近期黃金價格經歷了顯著波動，一度接近每盎司2800美元的高位，黃金價格在達到高點后開始下跌，在美國大選后跌至2567美元左右，其后有所反彈，回升至2600到2700美元之間。

　　黃金作為一種特殊的資產，由于不產生利息，因此買入并持有的方法只適合于長期配置，不適用于價格投機。歷史上黃金價格的特點是短期快速上漲，長期橫盤或緩慢下跌，這種價格快漲慢跌的非對稱性，與持有黃金不生息有關。

　　不生息、快長、慢跌的特點，讓黃金成為了“注意力”的對立面，在無人問津時上漲，在人聲鼎沸時下跌。而當前黃金仍處于情緒較高的階段，金價對短期利空的消化尚未完全結束。

　　大選后的金價下跌與美元走強和地緣政治緊張局勢緩解有關，但這些并非黃金價格的主要影響因素。自2022年以來，黃金與美元出現(xiàn)了同步走強的現(xiàn)象。如果通常認為美元強勢會導致黃金弱勢，或者反之，則需要解釋為何美元與黃金同時走強成為了2022年之后的一個顯著趨勢。

　　關于黃金價格上漲的原因，有人認為是地緣政治事件，如俄烏沖突和巴以沖突，但在黃金價格形成機制中，地緣政治事件只是扮演著導火索和催化劑的角色，本身積累了價格上漲的動力，在事件催化后實現(xiàn)上漲。事后看，黃金對于地緣政治事件的反應是既敏感也高度有效。比如，俄烏沖突開始后的短時間內黃金就完成了定價，此后的價格走勢和持續(xù)波動與地緣政治的關系不大。

“去美元化”利好商品價格

　　兩個關鍵原因導致黃金對美元走強：一是美國持續(xù)的赤字貨幣化，透支了美元的信用基礎。MMT（現(xiàn)代貨幣理論）能否持續(xù)，取決于資金是否得到有效利用，提高生產效率，使得可持續(xù)增長成為可能，這就是良性加杠桿和劣性加杠桿之間的區(qū)別。二是美國在俄烏戰(zhàn)爭中凍結了俄羅斯的海外美元資產，這一行為對美元的信用體系產生了反作用力，一些國家對美元信用的不信任度加深。

　　當“去美元化”在一些領域形成共識，不僅是黃金，一切有供給稀缺性的“實物商品”都會對“紙質貨幣”走強?？偨Y來說，黃金價格持續(xù)上漲的決定因素是全球信用貨幣體系的可信度在下降。

　　關于特朗普是增強還是削弱美元的信用基礎，取決于特朗普政府能否控制債務增長、抑制長期通脹、提高生產效率，即實現(xiàn)貝森特所提出的“3-3-3”目標。對此我們持謹慎的態(tài)度。

　　除非在特朗普執(zhí)政期間，AI的應用層面出現(xiàn)了顯著突破，一手提高全要素生產率，一手治國理政削減政府赤字。否則的話，特朗普為了避免經濟硬著陸和股票市場大跌，依然難以避免繼續(xù)采取拜登的赤字貨幣化政策，刷后代的“信用卡”。這是特朗普對美元信用的第一個影響。

　　特朗普對美元信用的第二個影響是，是否有更多的國家愿意借錢給美國──持有美元、購買美債，也就是“去美元化”的趨勢是否持續(xù)。特朗普的回歸可能減輕俄羅斯的壓力，但俄羅斯也不太可能與美國重建情感上的友好關系，因為兩年后的中期選舉和四年后的總統(tǒng)選舉可能導致政治格局發(fā)生變化，美俄外交關系可能再次生變。

　　可以預見的是，特朗普政府上臺后，美國可能減弱對歐洲和中東這兩大戰(zhàn)區(qū)的軍事援助。盡管特朗普不希望，但孤立主義的潛在后果是可能降低美國的地緣政治影響力和貨幣地位，讓“去美元化”的趨勢得到強化。

　　黃金真正的對立面，并不是特朗普所倡導的強勢美元地位，而是馬斯克所代表的AI趨勢──通過AI降本增效，降低赤字率，減少非必要支出和政府運行成本，提高政府運行效率，降低制造業(yè)成本，提升全要素生產率，最終實現(xiàn)人工智能AI引領下的生產率提高。

　　無論是左手用AI提高政府運行效率，減少政府對于赤字貨幣化的依賴，還是右手把AI應用于自動駕駛和人形機器人，提高要素生產率，AI已經是美國的國策和國運。

　　如果這一愿景成為現(xiàn)實，黃金價格的持續(xù)上漲將會終結，這預示著混沌的終結和新秩序的誕生。反之，混沌會加劇，赤字貨幣化可能加劇，滯脹可能加劇，而反混沌、反赤字、反滯脹是黃金的核心價值。

　　因此，對于黃金的分析應該聚焦于AI能否提升生產效率，引發(fā)硬件革命，促進經濟增長，解決分配問題。當前我們已經見證了馬斯克的美好愿景，以及特朗普和馬斯克共同努力通過AI使美國再次偉大的技術路徑。他們能否實現(xiàn)這一目標，還需時間來證明。

（作者為天風證券首席宏觀分析師）